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透过风光看实质。

作家 | 少见

剪辑 | 小白

热界面材料（TIM）是一种用于改善发烧元器件与散热器件之间战斗热传导性能的功能性材料，起到提高传热效果、电断气缘、扼制燃烧等作用，可谓电子开拓中的“热量桥梁”。

一般热界面材料由基体材料（聚氨酯、环氧树脂等）和填料（导热剂、阻燃剂等）两部分组成，显豁后者是决定热界面材料性能的重要。

近期风浪君就防护到，一家堪称导热填料界限国内跨越的公司——广东金戈新材料股份有限公司（“金戈新材”）正在冲击北交所IPO，由中金公司担任保荐东说念主。

这家企业成色怎么？咱们今天就全部来望望。

主营导热填料，聚焦氧化铝道路

金戈新材主要从事功能性材料的研产销，当今居品涵盖导热粉体材料、阻燃粉体材料、吸波粉体材料三大系列，下搭客户通过将公司商酌居品填充至高分子材料中，使其具备导热、阻燃、吸波等特色。

从招股书中的这段刻画看，金戈新材的生态位恰是热界面材料产业链上游的填料顺序。

其中，导热粉体材料的地位举足轻重，2024年竣事收入3.20亿，孝顺了公司总营收的68.4%，毛利占比达83.5%。

阻燃粉体材料同期收入为1.29亿，收入占比为27.7%，但其毛利率仅6.8%，对公司总毛利的孝顺只消5.9%。而吸波粉体材料收入范围有限，2024年仅有1，781万。

（起原：金戈新材招股书）

一般而言，导热剂可分为金属类、氧化物、氮化物、碳材、硅材等多个类别，而金戈新材主要聚焦于其中的氧化铝道路。

（起原：金戈新材招股书）

与氮化铝、碳化硅等前沿导热填料比拟，氧化铝的导热性能远远不足，难以用于AI芯片等顶端界限，但其上风在于价钱和性价比，因此当今行使最为世俗。

与当时间道路特色相对应，金戈新材居品的最终行使场景以破钞电子、新动力汽车、5G通讯基站三类通用界限为主，2024年的收入占比分袂为30.1%、27.5%、25.1%，所有这个词孝顺超8成。

（起原：金戈新材招股书）

多元卑劣市集的复旧下，连年来金戈新材的功绩推崇较为踏实。

2024年，公司竣事营业收入4.67亿，同比增长21.6%，归母净利润4，739万，同比增长14.8%；2025年前三季度，营业收入、归母净利润分袂为3.88亿、4，182万，同比增幅分袂为21.6%、12.4%。

（起原：金戈新材招股书，制图：市值风浪APP）

居品单价下滑，执续“以量补价”

在看似执续增长的名义下，金戈新材正堕入一个日益莫名的困局——三大类居品价钱全线下落。

尤其是当作主营居品的导热粉体材料，单价从2022年的1.56万元/吨一齐跌至2025年上半年的1.29万元/吨，再到2025年7月的1.06万元/吨，累计跌幅高达三分之一。

与此相应，2022年至2025年前三季度，公司毛利率分袂为23.6%、25.3%、24.2%、21.8%，全体呈现出下滑态势。

（起原：金戈新材招股书，制图：市值风浪APP）

金戈新材将原因归结于卑劣行业：自2023年起，新动力汽车行业竞争尖锐化，企业的盈利与本钱压力逐级进取游传导；同期破钞电子行业亦然执续低迷。

对此，金戈新材弃取了一种节略质朴的对策——“以量补价”。

2023年末至2025年中，公司粉体总产能从2.86万吨/年猛增至5.64万吨/年，短短两年半竣事翻倍，销量也随之大幅增长，这才保住了利润增长。

（起原：金戈新材问询回应）

这次IPO计划募资2.05亿，其中大部分仍用于扩产，预测新增3万吨产能，在现存基础上链接扩大5成。

（起原：金戈新材招股书）

那么同业是怎么作念的呢？联瑞新材（688300.SH）便是一个显著对照。

同期内，该公司毛利率分袂为39.2%、39.3%、40.4%、41.4%，不仅远高于金戈新材，还保执稳步普及。其诀要正在于顽强走向“高端化”。

联瑞新材聚焦硅微粉与氧化铝导热填料，概念市集直指AI芯片封装、高频高速覆铜板等前沿界限。

2022年至2025年上半年，其高端球形硅微粉（单价＞3万元/吨）收入占比从11.0%普及至21.6%，高端球形氧化铝（单价＞4万元/吨）占比从6.2%普及至11.7%，成效对消了中低端居品跌价的影响。

“以量补价”与“高端化”，孰优孰劣？念念必谜底公共都已了然于胸。

中枢时间靠受让，研发团队组成堪忧

金戈新材的这些对策，倒是与其对研发的格调有些照耀。

始终以来，其研发用度率始终踌躇在5%以下，不仅低于行业平均水平，更在2025年前三季度进一步下滑至3.6%。

（起原：金戈新材招股书）

与之酿成显著对照的，金戈新材的销售用度率始终高于可比公司平均，自大出“重销售、轻研发”的用度干预结构。

（起原：金戈新材招股书）

更有好奇艳羡的是专利。

当今金戈新材领有各项专利37项，但中枢专利中有多项起原于外部转让，举例公司声称的中枢时间“填料几何面容整理时间”，实为2014年从华南理工大学受让的专利，转让对价只是5万元。

梗概贯通到本人短板，本次IPO，公司计划干预5641万元缔造研发检修基地。然则，比资金更根底的问题是“东说念主”。

金戈新材近80东说念主的研发团队中，近两成东说念主员的专科配景与材料学无关，甚而研发司理刘振、研发副总司理周杰两位指引，专科配景尽然分袂是行政惩办和表面经济学。

（起原：金戈新材问询回应）

团队学历结构相似堪忧：硕士及以上仅十余东说念主，专科及以放学历者却达17东说念主，甚而包括3名初中学历东说念主员。

（起原：金戈新材问询回应）

多种指征汇注在全部，不禁让东说念主心里打饱读：团队能撑得起北交所的“转换性”吗？问题还远不啻如斯。

“材料拼装厂”？中枢原料购自竞争敌手

深挖一层便会发现，金戈新材轻研发的缘由，梗概是其居品并莫得咱们念念象得那样高端。

公司销售的导热粉体材料，履行上9成傍边都是复配材料。

什么是复配材料呢？简言之，便是通过粉体结构计划，将不同种类、面容、粒径、孔隙率的粉体进行搀杂，竣事增强性能或镌汰本钱的概念。

（起原：金戈新材问询回应）

不外金戈新材本人并不具备复配材料中各样原料的自给智力，尤其是决定导热性能的中枢材料——球形氧化铝，需要对外迢遥采购。

2024年，公司球形氧化铝采购金额达8，386万，采购均价高达2.05万元/吨，甚而高于同期公司1.73万元/吨的复配材料结尾售价。

而不含球形氧化铝的单一材料，2025年上半年单价仅为0.41万元/吨，毛利率仅0.9%，险些不赢利。

这暴泄漏一个莫名的现实：金戈新材的盈利起原，很可能只是采购高价球形氧化铝，再与低端粉体进行搀杂，通过复配竣事所谓“性价比”再对出门售，实质上更像一个“材料拼装厂”。

（起原：金戈新材问询回应）

而这一交易方法的命根子，皆备系于球形氧化铝的供应。

攸关命根子的原材料，有九成采购量辘集于三家供应商——联瑞新材、泽希新材、百图股份，它们无一例外全是招股书所列明的主要竞争敌手。

（起原：金戈新材问询回应）

中枢原材料的供给渠说念皆备攥在竞争敌手手中，这种仰东说念主鼻息的供应链关系，方才是金戈新材最大的不笃定性场地。

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